Le prêt de titres est discrètement devenu une grosse affaire. Le volume global des prêts de titres était de 2 dollars. 3 billions à l'automne 2008, selon les estimations de la société de conseil basée à U. K, Data Explorers. Les partisans disent que le prêt de titres rend les marchés financiers plus efficaces et améliore les rendements pour les investisseurs. Les critiques disent que cela soulève des questions sur les obligations fiduciaires des gestionnaires de fonds et pose des risques pour les portefeuilles des investisseurs ainsi que pour le système financier.

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Qu'est-ce que le prêt de titres? Le prêt de titres se produit lorsque les investisseurs prêtent des actions, des obligations et d'autres titres dans leurs portefeuilles à d'autres participants au marché. Les principaux prêteurs sont de loin les investisseurs institutionnels tels que les fonds communs de placement, les fonds négociés en bourse (FNB) et les caisses de retraite. Ils récoltent des milliards de dollars en profits.

Les acteurs du marché qui empruntent les titres sont généralement des hedge funds. Ils utilisent les titres empruntés pour effectuer des ventes à découvert (c'est-à-dire que les titres sont vendus dans l'espoir qu'ils peuvent être rachetés à des prix inférieurs pour générer un profit). Les emprunteurs sont tenus de mettre en place une garantie au moins égale en valeur aux titres. (En savoir plus sur les ventes à découvert dans Questionner la vertu d'une vente à découvert .)

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Parmi les autres aspects, citons:

• Les garanties sont évaluées quotidiennement sur le marché afin d'assurer une couverture adéquate des prêts.
• La garantie en espèces est investie et rapporte des intérêts répartis à des degrés divers entre les prêteurs et les emprunteurs.
• Les dividendes et les coupons provenant des titres prêtés sont, dans la plupart des cas, transmis aux prêteurs (bénéficiaires effectifs).
• Le prêt de titres peut être un programme autogéré de l'investisseur institutionnel ou facilité par des intermédiaires tels que les banques dépositaires et les prime brokers.

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Le prêt de titres présente plusieurs avantages et inconvénients. Deux avantages sont l'efficience du marché et des ratios de frais de gestion (RFG) plus bas. Les préoccupations comprennent: des rendements d'investissement potentiellement plus faibles, le partage des frais de prêt, un risque accru et l'opacité.

Avantages

1. Des marchés plus efficaces - En soutenant la vente à découvert, les prêts de sécurité accroissent la liquidité du marché en augmentant le nombre de vendeurs, ce qui se traduit par des avantages tels que des spreads acheteur / vendeur moins élevés. Cela permet également aux marchés financiers de refléter plus complètement toutes les informations disponibles, favorisant ainsi la tarification efficace des titres.
2. RFG potentiellement plus bas - Les frais générés par le prêt de titres peuvent être utilisés pour défrayer les coûts des investisseurs institutionnels et leur permettre ainsi de réduire leurs frais de gestion aux investisseurs. Si les frais de crédit deviennent suffisamment importants, ils pourraient potentiellement compenser entièrement les coûts de gestion et permettre, s'ils le souhaitent, de réduire les RFG à 0%.

Préoccupations

1. Rendements d'investissement potentiellement plus faibles - Les prêts de titres semblent en contradiction avec les obligations fiduciaires des investisseurs institutionnels.On s'attend à ce qu'ils se concentrent sur l'optimisation de la valeur des avoirs de leurs clients, mais la pratique a des effets secondaires qui semblent aller à l'encontre de cette obligation. Plus précisément, les investisseurs institutionnels sont:
   
   • Les garanties sont évaluées quotidiennement sur le marché afin d'assurer une couverture adéquate des prêts.
   • La garantie en espèces est investie et rapporte des intérêts répartis à des degrés divers entre les prêteurs et les emprunteurs.
   • Les dividendes et les coupons provenant des titres prêtés sont, dans la plupart des cas, transmis aux prêteurs (bénéficiaires effectifs).
   • Le prêt de titres peut être un programme autogéré de l'investisseur institutionnel ou facilité par des intermédiaires tels que les banques dépositaires et les prime brokers.
2. Partage inéquitable des revenus de prêts - Ce ne sont pas tous les investisseurs institutionnels qui reversent à leurs clients le montant total des revenus de prêts (après les coûts). Beaucoup gardent une grande partie, voire la totalité, des frais pour eux-mêmes. Pourtant, les titres appartiennent à leurs clients et il n'est pas évident qu'ils consentiraient à un partage si généreux du butin si on leur permettait d'avoir leur mot à dire.

   Certains observateurs ont affirmé que les fonds qui prennent une part importante des revenus sont plus incités à maximiser ces revenus. Et même après avoir réduit leur capital, ils peuvent transmettre plus de revenus aux porteurs de parts que les entreprises qui cherchent simplement à couvrir leurs coûts. Deux contre-arguments sont les suivants:

   • Il est plus facile pour les vendeurs à découvert de miser contre les titres détenus par leurs clients, ce qui peut exercer des pressions à la baisse sur leurs prix et contribuer à la gravité des baisses du marché.
   • Limiter leur capacité à faire activement campagne pour la valeur pour l'actionnaire puisque les droits de vote en actions sont abandonnés lorsque les actions sont prêtées.
3. Risque accru - Les emprunteurs peuvent ne pas être en mesure de répondre aux appels de marge sur leur garantie ou de rendre des titres empruntés sur demande. Les garanties de l'emprunteur peuvent être saisies et / ou vendues, mais elles peuvent parfois céder moins que la valeur des titres prêtés - en particulier lorsque des garanties de moindre qualité ont été acceptées et que les conditions du marché rendent difficile la vente à bon prix.

   Les garanties en espèces peuvent être investies dans des endroits où le risque de perte de rendement et de capital est élevé, comme l'a révélé la crise financière de 2008. Par exemple, certains fonds avaient une garantie investie dans des titres adossés à des créances hypothécaires lorsque la demande pour de tels instruments s'est évaporée. D'autres ont perdu des garanties lorsque Lehman Bros a fait faillite. (Pour un aperçu de la crise financière débutant début 2008, voir La crise financière de 2007-08 en revue .)

4. Manque de transparence - Les prêts de titres ont lieu "au comptoir" , "entre les institutions financières, et non à travers un échange centralisé. En outre, la divulgation par les investisseurs institutionnels à leurs clients n'est pas la plus grande. Dans un environnement aussi opaque, le potentiel d'arrangements douteux et de prise de risque excessive est élevé. Quelques exemples:

• Il est plus facile pour les vendeurs à découvert de miser contre les titres détenus par leurs clients, ce qui peut exercer des pressions à la baisse sur leurs prix et contribuer à la gravité des baisses du marché.
• Limiter leur capacité à faire activement campagne pour la valeur pour l'actionnaire puisque les droits de vote en actions sont abandonnés lorsque les actions sont prêtées.

Conclusion Le chroniqueur des finances personnelles Jason Zweig a terminé son article du 30 mai 2009 Wall Street Journal sur le prêt de titres:

Votre fonds devrait prêter vos titres, mais le produit devrait va à toi. Et les gestionnaires de fonds devraient réinvestir la garantie uniquement dans des titres absolument sûrs. Le système actuel, où ils conservent la moitié [ou une autre grande partie] des gains et vous tenir avec tous les risques, doit y aller.

On pourrait ajouter que la non-concordance des gains et des risques dans les prêts de titres (plus le manque de transparence) mérite d'être surveillée. À mesure que les prêts de garantie augmentent et prennent de l'importance, ils pourraient constituer un risque systémique pour le système financier, comme les titres adossés à des créances hypothécaires avant la crise de 2008.

On se souviendra que les banques américaines étaient incitées à assouplir les normes de prêt et augmenter les prêts hypothécaires parce que les frais d'origination leur ont été versés alors que le risque de défaut s'est accumulé pour les porteurs des créances hypothécaires titrisées. Pourrait-il y avoir un déséquilibre analogue dans les récompenses et les risques entre les agents économiques dans le cas des prêts de titres?

Pour en savoir plus, lisez Pourquoi les gestionnaires de fonds risquent-ils de trop et Un nouveau gestionnaire de fonds vous coûtera-t-il?