Normalement, les investisseurs se concentrent sur les flux de trésorerie, le revenu net et les revenus en tant que mesures de base de la santé et de la valeur des entreprises. Mais au cours des dernières années, une autre mesure s'est glissée dans les rapports trimestriels et les comptes: le bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement (BAIIA). Alors que l'EBITDA peut être utilisé pour analyser et comparer la rentabilité entre les entreprises et les industries, les investisseurs doivent comprendre qu'il existe de sérieuses limites à ce que la métrique peut leur dire au sujet d'une entreprise. Nous examinons ici pourquoi cette mesure est devenue si populaire et pourquoi, dans de nombreux cas, elle devrait être traitée avec prudence.

EBITDA: un examen rapide
L'EBITDA est une mesure des bénéfices. Bien qu'il n'y ait aucune obligation légale, selon les principes comptables généralement reconnus (PCGR), pour les sociétés de divulguer le BAIIA, il peut être établi et rapporté en utilisant l'information trouvée dans les états financiers d'une société.

Les chiffres des bénéfices, des impôts et des intérêts figurent au compte de résultat, tandis que les chiffres relatifs à l'amortissement figurent normalement dans les notes relatives au résultat d'exploitation ou au tableau des flux de trésorerie. Le raccourci habituel pour calculer l'EBITDA est de commencer par le bénéfice d'exploitation, également appelé bénéfice avant intérêts et impôts (EBIT), puis de rajouter la dépréciation et l'amortissement. (Pour en savoir plus, lisez Comprendre l'état des résultats , Qu'est-ce qu'un tableau des flux de trésorerie et Analyse des états financiers avancés .)

Rationale du BAIIA
Le BAIIA a pris de l'importance au milieu des années 1980, les investisseurs à effet de levier ayant examiné des sociétés en difficulté qui avaient besoin d'une restructuration financière. Ils ont utilisé l'EBITDA pour calculer rapidement si ces entreprises pouvaient rembourser les intérêts sur ces transactions financées.

Les banquiers rachetables à effet de levier ont fait la promotion de l'EBITDA comme un outil permettant de déterminer si une entreprise pourrait assurer le service de sa dette à court terme, disons plus d'un an ou deux. Au moins en théorie, l'examen du ratio de couverture entre l'EBITDA et l'intérêt de la société donnerait aux investisseurs une idée de la capacité d'une entreprise à faire face aux paiements d'intérêts plus lourds auxquels elle ferait face après la restructuration. Par exemple, les banquiers pourraient argumenter qu'une société avec un BAIIA de 5 millions de dollars et des frais d'intérêt de 2 $. 5 millions avaient une couverture d'intérêt de 2 - plus que suffisant pour rembourser la dette. (Pour en savoir plus, voir Couverture de l'intérêt et Détection d'une catastrophe .)

L'utilisation de l'EBITDA s'est depuis étendue à un large éventail d'entreprises. Ses partisans affirment que l'EBITDA reflète mieux les opérations en supprimant les dépenses qui peuvent masquer la performance de l'entreprise.

L'intérêt, qui dépend largement du choix du financement par la direction, est ignoré. Les impôts sont exclus car ils peuvent varier considérablement en fonction des acquisitions et des pertes des années précédentes; cette variation peut fausser le revenu net.Enfin, le BAIIA élimine les jugements arbitraires et subjectifs qui peuvent entrer dans le calcul des amortissements, tels que les durées d'utilité, les valeurs résiduelles et diverses méthodes d'amortissement. (Pour plus de détails, voir Appréciation dépréciation et Quelle est la différence entre amortissement et dépréciation ? )

En éliminant ces éléments, l'EBITDA facilite la comparaison santé de diverses entreprises. Il est également utile pour évaluer des entreprises ayant des structures de capital, des taux d'imposition et des politiques d'amortissement différents. Dans le même temps, le BAIIA donne aux investisseurs une idée du montant qu'une entreprise jeune ou restructurée pourrait générer avant de devoir remettre des paiements aux créanciers et au fisc.

Tout de même, l'une des principales raisons de la popularité de l'EBITDA est qu'il montre plus de profits que de simples bénéfices d'exploitation. Il est devenu la métrique de choix pour les sociétés à fort effet de levier dans les industries à forte intensité de capital telles que le câble et les télécommunications, où les bénéfices de bonne foi sont parfois difficiles à obtenir. Une entreprise peut rendre son image financière plus attrayante en vantant sa performance de l'EBITDA, en détournant l'attention des investisseurs de niveaux d'endettement élevés et des dépenses disgracieuses sur les bénéfices.

Faites attention
Bien que le BAIIA soit un indicateur de rendement largement accepté, son utilisation comme mesure unique du bénéfice ou des flux de trésorerie peut être très trompeuse. En l'absence d'autres considérations, le BAIIA fournit une image incomplète et dangereuse de la santé financière. Voici quatre bonnes raisons de se méfier de l'EBITDA:

1. Pas de substitut aux flux de trésorerie
Certains analystes et journalistes exhortent les investisseurs à utiliser le BAIIA comme mesure des flux de trésorerie. Ce conseil est illogique et dangereux pour les investisseurs: pour commencer, la fiscalité et les intérêts sont de véritables liquidités et, par conséquent, ils ne sont pas du tout optionnels. Une entreprise qui ne paie pas ses impôts ou qui ne paie pas ses emprunts ne restera pas longtemps en affaires.

Contrairement aux mesures de flux de trésorerie appropriées, le BAIIA ne tient pas compte des variations du fonds de roulement, l'encaisse nécessaire pour couvrir les activités quotidiennes. Ceci est le plus problématique dans le cas des sociétés à croissance rapide, qui nécessitent un investissement accru dans les créances et les stocks pour convertir leur croissance en ventes. Ces investissements de fonds de roulement consomment de l'argent, mais ils sont négligés par le BAIIA.

Par exemple, Emergis, une société de solutions de technologie de l'information, a mis en évidence 28 $. 4 millions d'EBITDA pour l'exercice 2005. Mais si vous regardez le tableau des flux de trésorerie de l'entreprise, vous verrez qu'il a consommé 48 $. 8 millions de fonds de roulement supplémentaires, ce qui explique en grande partie les flux de trésorerie négatifs d'Emergis. De toute évidence, l'EBITDA présente une image financière plus rose que d'autres mesures.

De plus, même si les dépenses en immobilisations constituent une dépense importante et continue pour presque toutes les entreprises, le BAIIA néglige les dépenses en immobilisations. Considérez US LEC, un petit fournisseur de services de communication. Dans son communiqué sur les résultats du quatrième trimestre de 2005, la société a déclaré 14 $. 3 millions d'EBITDA.Cela représente une amélioration de 30% par rapport au quatrième trimestre de 2004, année où le BAIIA s'est établi à 11 millions de dollars. Mais cette mesure ne tient pas compte des dépenses en capital astronomiques de l'entreprise. En regardant le dépôt 8-K des États-Unis LEC, nous voyons que la société a dépensé 46 $. 9 millions sur l'équipement d'équipement de réseau au T4 2005; pour croître, il devra continuer à dépenser chaque année pour moderniser et étendre ses réseaux. Ce nombre est significatif, mais il ne fait pas partie du mix EBITDA.

De toute évidence, le BAIIA ne tient pas compte de tous les aspects de l'entreprise, et en ignorant les éléments importants de trésorerie, le BAIIA surestime en réalité les flux de trésorerie. Même si une entreprise atteint le seuil de l'EBITDA, elle ne générera pas suffisamment d'argent pour remplacer les actifs de base utilisés dans l'entreprise. Traiter l'EBITDA comme un substitut aux flux de trésorerie peut être dangereux car il donne aux investisseurs des informations incomplètes sur les dépenses en espèces. Si vous voulez connaître les flux de trésorerie liés aux opérations, il vous suffit de retourner au tableau des flux de trésorerie de la société. (Pour en savoir plus, voir Les éléments essentiels du flux de trésorerie .)

2. Couverture de l'intérêt de Skews
Le BAIIA peut facilement donner l'impression à une entreprise qu'elle a plus d'argent pour payer les intérêts. Considérons une entreprise avec 10 millions de dollars de bénéfices d'exploitation et 15 millions de dollars en charges d'intérêts. En rajoutant 8 millions de dollars de dépréciation et d'amortissement, l'entreprise affiche soudainement un BAIIA de 18 millions de dollars et semble disposer de suffisamment d'argent pour couvrir ses paiements d'intérêts.

La dépréciation et l'amortissement sont rajoutés en fonction de l'hypothèse erronée que ces dépenses sont évitables. Même si la dépréciation et l'amortissement sont des éléments non monétaires, ils ne peuvent être reportés indéfiniment. L'équipement s'use inévitablement, et des fonds seront nécessaires pour le remplacer ou le moderniser.

3. Ignore la qualité des résultats
Même si la soustraction des intérêts, des charges fiscales et des amortissements des bénéfices peut sembler assez simple, différentes sociétés utilisent des chiffres de bénéfices différents comme point de départ pour le BAIIA. En d'autres termes, le BAIIA est sensible aux jeux de comptabilisation des résultats figurant dans le compte de résultat. Même si nous tenons compte des distorsions qui résultent des intérêts, de la fiscalité et de l'amortissement, le chiffre d'affaires du BAIIA n'est toujours pas fiable.

Disons, par exemple, qu'une entreprise a sous- ou sous-réservé des frais de garantie, des créances irrécouvrables ou des frais de restructuration. Si tel est le cas, ses bénéfices seront faussés et, par conséquent, le BAIIA sera trompeur. De plus, si l'entreprise a comptabilisé des revenus prématurément ou des coûts ordinaires déguisés en tant qu'investissements en capital, le BAIIA fournira peu d'information aux investisseurs. Rappelez-vous, le BAIIA est seulement aussi fiable que les bénéfices qui y sont associés. (Pour en savoir plus, consultez Gains: Qualité signifie tout et Tout ce que vous devez savoir sur les gains .)

4. Rend les entreprises moins chères qu'elles ne le sont réellement
Pire encore, l'EBITDA peut rendre une entreprise moins chère qu'elle ne l'est en réalité. Lorsque les analystes examinent les multiples du cours de l'EBITDA plutôt que les résultats nets, ils produisent des multiples inférieurs.Considérez l'opérateur de télécommunications sans fil Sprint Nextel. Au 1er avril 2006, l'action se négociait à 7,3 fois son EBITDA prévu. Cela peut sembler un faible multiple, mais cela ne signifie pas que l'entreprise est une bonne affaire. En tant que multiple des bénéfices d'exploitation prévus, Sprint Nextel s'est échangé beaucoup plus haut 20 fois. La société s'est négociée à 48 fois son revenu net estimé. Les investisseurs doivent tenir compte d'autres facteurs de prix autres que le BAIIA lors de l'évaluation de la valeur d'une entreprise.

Conclusion
Malgré son utilisation généralisée, le BAIIA n'est pas défini dans les PCGR - par conséquent, les sociétés peuvent déclarer le BAIIA comme elles le souhaitent. Le problème avec cela est que l'EBITDA ne donne pas une image complète de la performance d'une entreprise. Dans de nombreux cas, il est préférable pour les investisseurs d'éviter le BAIIA ou de l'utiliser conjointement avec d'autres paramètres plus significatifs.